Alkuräjähdys? Ambivalenttinen Japani purkaa rahoitusmarkkinansa sääntelyn

Marraskuussa 1996 pääministeri Ryutaro Hashimoto lainasi retoriikkaa Lontoon rahoitusmarkkinoiden 1980-luvun purkamisesta ja vaati, että hänen maansa rahoitusmarkkinoiden suurräjähdyksen purkaminen saataisiin päätökseen vuoteen 2001 mennessä. Japanin hallitukset ovat toteuttaneet erilaisia ​​sääntelyuudistustoimenpiteitä vuosien varrella, parhaimmillaan ristiriitaisin tuloksin. Onko tällä kertaa erilainen?

Varmasti alkuräjähdyksen ilmoitusta ympäröivä fanfaari saisi uskomaan, että vastaus on kyllä. Japanin aiempien sääntelyn purkamisaloitteiden vähäisiin tuloksiin verrattuna uudet ehdotukset ovat todellakin kunnianhimoisia ja edustavat Japanin tervetullutta liikettä kohti vapaampia pääomamarkkinoita. Mutta Japanin alkuräjähdyksen perimmäistä vaikutusta rajoittaa sen paikka kansantaloudessa, joka on muualla erittäin säännelty – ja yhteiskunnassa, joka monella tapaa vastustaa sääntelyn purkamista.

Tausta

1970-luvun loppuun asti Japanin rahoitusmarkkinat olivat muun talouden tavoin erittäin säänneltyjä. Kokonaisrahoitusjärjestelmä suosi pankkeja tarkoituksella, pankkisektori oli hienosegmentoitu, pankki- ja arvopaperiyritykset erotettiin tiukasti, käytännössä kaikki korot olivat valtion valvonnassa, valuuttakurssit olivat tiukasti hallinnassa ja kaikenlaisten rahoitusvälineiden valikoima oli rajallinen. ja edellyttää valtiovarainministeriön hyväksyntää. Rahapolitiikalla oli taipumus toimia kvantitatiivisilla toimenpiteillä (vaihtelemalla keskuspankkilainojen tarjontaa liikepankkijärjestelmälle) korkojen manipuloinnin sijaan. Ja kun korot asetettiin markkinaselvityskorkojen alapuolelle, hallitus pystyi myös vaikuttamaan liikepankkien luotonjakoon teollisuudelle.

joka katkaisee solmion edustajahuoneessa

Muuttuvat taloudelliset olosuhteet alkoivat kuitenkin asettaa haasteita viranomaisvalvonnalle 1970-luvun lopulla. Julkisen talouden alijäämien nopea kasvu ja rahoitusyhteisön vastustus matalia kiinteitä korkoja kohtaan, joilla valtion velkaa laskettiin liikkeeseen, johtivat korkojen asteittaiseen vapautumiseen. Kannattavuuden muutokset erilaisten pankkien välillä johtivat esteiden laskuun pankkitoiminnan eri segmenteissä. 1970-luvun puolivälistä lähtien myös valuuttavalvontaa on kevennetty huomattavasti.

Mutta sääntelyn purkamisen vauhti on pysähtynyt, ja tulokset ovat olleet ristiriitaisia. Valtiovarainministeriön rohkaisemana suuret liikepankit muuttivat kiinteistöihin 1980-luvulla, mutta ryhtyivät nopeasti harkitsemattomaan luotonantoon. Heidän välinpitämättömyytensä auttoi ruokkimaan kiinteistö- ja osakemarkkinoiden keinottelua 1980-luvun lopulla, ja näiden spekulatiivisten kuplien romahtaminen on jättänyt pankkisektorin valtavien määrien järjestämättömien lainojen ja pahasti tahraantuneen maineen kanssa. Vuoden 1997 kolmannen neljänneksen lopussa järjestämättömien lainojen määrä oli virallisesti 28 biljoonaa jeniä eli noin 230 miljardia dollaria. Yksityiset arviot nousevat jopa 700 miljardiin dollariin (vertailun vuoksi, kaikki Yhdysvalloissa myönnetyt kaupalliset ja teollisuuspankkilainat ovat yhteensä hieman yli 800 miljardia dollaria).

Japanilaiset rahoituslaitokset käyttivät myös uutta vapauttaan laajentua nopeasti maailmanmarkkinoilla 1980-luvulla vain huomatakseen, että niiden erittäin suojattu historia jätti niille huonot edellytykset kilpailla. Ne pystyivät kasvattamaan markkinaosuuttaan lainojen ja muiden rahoituspalvelujen aggressiivisen hinnoittelun avulla, mutta eivät pystyneet arvioimaan riskejä, joten he ovat vetäytyneet monilta näistä markkinoista 1990-luvulla. Päinvastaisessa suunnassa ulkomaiset rahoituslaitokset ryntäsivät vapautetuille Japanin markkinoille 1980-luvulla, mutta jäljelle jääneet säännökset häiritsivät niitä, jotka pitivät transaktiokustannukset korkeina ja riistivät niiltä monia kilpailuetuja markkinoilla.

Uusi sääntelyn purkamisohjelma

Japanin hallituksen virkamiehet, jotka eivät luottaneet siihen, että markkinat antavat luottoja taloudelle, olivat olleet melko tyytyväisiä 1950-1970-luvun tiukasti kontrolloituun rahoitusjärjestelmään. Mutta asteittainen sääntelyn purkaminen viimeisten 20 vuoden aikana on muuttanut tätä järjestelmää peruuttamattomasti, ja joidenkin virkamiesten vaatimus siitä, että sääntelyn purkaminen on tarpeen vakaan ja tehokkaan uuden järjestelmän aikaansaamiseksi, sai pääministeri Hashimoton edistämään Big Bang -uudistuksia, jotka lupaavat etuja Japanilaisille kuluttajille (yksityishenkilöille ja yrityksille) sekä ulkomaisille yrityksille, jotka etsivät liiketoimintaa Japanista.

Esimerkiksi valuuttamääräysten purkaminen edelleen – erityisesti tiettyjen liikepankkien monopolin lopettaminen valuuttaliiketoiminnassa ja yksittäisten ulkomaisten sijoitusten rajoitusten vapauttaminen – mahdollistaa japanilaisten tallettajien, jotka ansaitsevat nyt vain kymmenesosan 1 prosentin korosta. jenitilejä japanilaisissa pankeissa saadakseen paljon korkeamman tuoton ulkomaan valuutoissa (edellyttäen, että ne ovat valmiita hyväksymään riskin näiden valuuttojen heikkenemisestä jeniä vastaan). Uusien sääntöjen pitäisi myös laajentaa muiden kuin japanilaisten pankkien mahdollisuuksia kilpailla japanilaisista varoista.

Arvopaperimarkkinauudistusten – mukaan lukien välityspalkkioiden hallinnan poistaminen, osakkeiden pörssin ulkopuolista ja pörssin ulkopuolista kauppaa koskevien sääntöjen helpottaminen, rahoitusjohdannaisten kaupankäyntiä koskevien sääntöjen keventäminen ja arvopaperitransaktioveron poistaminen – pitäisi edistää kilpailua, mikä hyödyttää japanilaisia ​​arvopaperisijoittajia ja laajentaa mahdollisuuksia. yrityksille (ulkomaisille ja kotimaisille) neljän suuren japanilaisen arvopaperiyhtiön ulkopuolella.

Vakuutusalan sääntelyn purkaminen – mahdollistaa hintakilpailun, suuremman joustavuuden tuotesuunnittelussa ja esteiden poistamisen henki- ja vahinkovakuutusyhtiöiden välillä – tuo samanlaisia ​​etuja vakuutuskuluttajille ja muille kuin japanilaisille vakuutusyhtiöille, jotka haluavat laajentaa liiketoimintaansa Japanin markkinoilla.

Laillistamalla rahoitusalan holdingyhtiöt, jotka pystyvät omistamaan pankkeja, vakuutusyhtiöitä ja arvopaperiyrityksiä (joillakin kokoa ja laajuutta koskevin rajoituksin), Japani heittää pois Yhdysvaltojen toisen maailmansodan jälkeen asettamien alojen välisen kilpailun rajoitusten ikeen. Jäljempänä esitetyn tärkeän varoituksen mukaisesti tämän uudistuksen pitäisi antaa japanilaisille kuluttajille samat yhden luukun edut, joita eurooppalaiset yleispankit ovat tarjonneet asiakkailleen (ja joita jotkin amerikkalaiset rahoituslaitokset pyrkivät jäljittelemään, odotettaessa Yhdysvaltain rahoitusalan lisäuudistusta). lait).

Periaatteessa Japani laillistaa omaisuusvakuudelliset arvopaperit, kuten asuntolainavakuudelliset arvopaperit, jotka ovat mullistaneet kotirahoituksen ja auttaneet tekemään asumisesta edullisempaa Yhdysvalloissa.

Antamalla japanilaisille eläkerahastoille suuremman sijoitusvapauden – erityisesti laajemman valtuutuksen ostaa osakkeita, kotimaisia ​​ja ulkomaisia ​​– alkuräjähdys auttaa vähentämään japanilaisten yritysten painetta rahoittaa eläkesuunnitelmansa nykyisillä tuloilla.

Mahdollisesti tärkeintä on, että Japani korvaa hankalan ja tarkoituksellisesti rajoittavan politiikkansa, joka koskee kaikkien uusien rahoituslaitosten lisensointia. Sen sijaan rahoitusalan sääntelyviranomaiset yksinkertaisesti todistavat rahoitusalan vakautta ja ei-rikollista taustaa niille, jotka haluavat tulla rahoitusalalle (kuten Yhdysvaltain sääntelyviranomaiset nyt tekevät). Yhdessä suunnitellun vakuutus- ja arvopaperipalkkioiden valvonnan kanssa tämän uudistuksen pitäisi helpottaa ulkomaisten ja kotimaisten tulokkaiden kilpailua Japanin markkinoilla.

Luettelo mahdollisista uudistuksista on huomattavasti pidempi, mutta monet ehdotetuista kohdista ovat joko vähäisiä tai vielä melko epämääräisiä. Valuuttatransaktioiden sääntelyn purkaminen, pankkiholdingyhtiökiellon poistaminen ja välityspalkkioiden valvonnan purkaminen alkavat kaikki vuonna 1998. Muut liikkeet tulevat seuraavien kolmen vuoden aikana.

Big Bang: Jotkut varoitukset

Kaikista ansioistaan ​​huolimatta Big Bang jättää Japanin rahoitusjärjestelmän ilman täydellistä uudistusta tärkeillä tavoilla.

Ensinnäkin on epäselvää, muuttavatko japanilaiset rahoituslaitokset sisäisiä käytäntöjään uusiin haasteisiin vastaamiseksi. Japanilaiset yritykset, sekä rahoitus- että muut, ovat voimakkaasti suosineet henkilöiden kiertämistä laajasti organisaatiossa sen sijaan, että ne olisivat rohkaisseet erikoistumista. Mutta monimutkaiset rahoitusmarkkinat vaativat erikoisosaamista. Samoin rahoitusmarkkinoiden monimutkaisuuden ymmärtäminen vaatii vahvoja matemaattisia taitoja. Mutta kuten Japanin taloudessa yleensä, päätökset japanilaisissa rahoituslaitoksissa perustuvat suurelta osin henkilökohtaisiin suhteisiin asiakkaiden kanssa (ja sisäisesti työtovereiden kanssa) eivätkä huolelliseen kvantitatiiviseen analyysiin. Näitä vakiintuneita käytäntöjä – joiden monet japanilaiset uskovat olevan kapitalismimerkkinsä ydin – ei ole helppo muuttaa. Mutta kukaan ei edes puhu tällaisen muutoksen tarpeesta.

Toiseksi, jos markkinoiden on määrä toimia kiihkottoman riskianalyysin perusteella henkilökohtaisten suhteiden sijaan, markkinoiden ja rahoituslaitosten on saatava käyttöönsä tarkkoja ja olennaisia ​​tietoja. Japanin yritysten vuosikertomukset välittävät suhteellisen vähän hyödyllistä, ja viralliset taloustiedot ovat vähän parempia. Kuten henkilöstökäytännöt, tämä ongelma on syvästi juurtunut Japanin yhteiskuntaan. Tieto ei kulje niin vapaasti Japanissa kuin Yhdysvalloissa, ja se kulkee kanavissa, joille ovat ominaisia ​​läheiset henkilö- tai yrityssiteet. Alkuräjähdyksen aikana yritysten oletetaan muuttavan kirjanpitokäytäntöjään varojen rekisteröimisestä ostohintaan nykyiseen markkina-arvoon, mutta tämä on vain yksi monista muutoksista, joita tarvitaan, jotta markkinoille saadaan riittävästi tietoa riskin ja mahdollisen tuoton arvioimiseksi.

Kolmanneksi uudistuspaketin epäonnistuminen vakaan varastointimallin selvässä vähenemisessä on jälleen yksi este muutoksille ei-rahoitushallinnon ja -käyttäytymisen kannalta. Suurin osa Japanin yritysten pääomasta on edelleen muiden yritysten (sekä rahoitus- että muiden yritysten) hallussa pitkällä aikavälillä suhteiden lujittamiseksi tai toistensa suojelemiseksi vihamielisiltä valtauksilta. Tästä johtuen yritysten käyttäytyminen ei vastaa osakekurssien vaihteluihin, ja osakemarkkinoilla ei ole juurikaan todellista roolia. Optimistit uskovat, että pankit, joilla on lupa omistaa enintään 5 prosenttia muiden yritysten osakepääomasta, joutuvat myymään nämä suuret osakeomistukset, jos sääntelyn purkaminen merkitsee kilpailukykyisempiä markkinoita (luomalla ympäristön, jossa niillä ei ole varaa omistaa osakkeita olennaisesti epätaloudellisista syistä). Mutta on paljon todennäköisempää, että jos osakkeet todella myydään, ne sijoitettaisiin muihin ystävällisiin yrityksiin ilman, että yleinen malli muuttuisi. Näin ollen osakemarkkinat jäävät kaupankäynnin kohteeksi vähemmistöllä liikkeeseen lasketuilla osakkeilla, joilla ei ole juurikaan todellista vaikutusta yritysten käyttäytymiseen tai omistuksen valvontaan.

Neljänneksi holdingyhtiöiden laillistaminen ei ehkä ole niin vallankumouksellista kuin jotkut tarkkailijat odottavat. Vaikka muutos mahdollistaa rahoituslaitosten pääsyn niille aiemmin kielletyille toimialoille, toimivien tytäryhtiöiden pankkien, varsinkin jusen-kiinteistölainaorganisaatioiden, jotka olivat huonon velan fiaskon keskipisteessä, ennätys ei ole rohkaiseva. Optimistit uskovat myös, että holdingyhtiöt antavat finanssialan ulkopuolisille yrityksille tavan ostaa tai karkottaa liiketoiminta-alueita vastauksena paineisiin rakenneuudistukseen tehokkaammin. Ilman markkinakuria tai aktiivisia sulautumis- ja yritysostomarkkinoita japanilaisilla yrityksillä on ollut taipumus säilyttää huonosti menestyviä divisioonaa. Mutta yritysostojen ja -myynnin puute Japanissa on ollut henkilöstökäytäntöjen voimakas sosiaalinen rajoitus. Yrityksellä, joka ostaa toisen, ei käytännössä ole kykyä supistaa työvoimaa tai muuttaa huomattavasti ylempää johtoa, eikä ole merkkejä siitä, että tämä ongelma olisi muuttumassa. Siksi uusi holdingyhtiömuoto ei todennäköisesti aiheuta tehokkaita yritysjärjestelyjä.

Viidenneksi, kaikki puhe sääntelyn purkamisesta on edelleen ristiriidassa Japanin hallituksen käyttäytymisen kanssa neuvottelupöydässä. Vakuutustoimintaa mainostetaan suurena osana taloudellista alkuräjähdystä, mutta uudistukset syntyivät vasta kolmen vuoden usein katkerien neuvottelujen jälkeen Japanin ja Yhdysvaltojen välillä. Ilman kovaa amerikkalaista painetta sisäisesti luotu alkuräjähdys olisi jäänyt paljon alle hintakilpailun, tuoteinnovoinnin ja uusien markkinointitekniikoiden sallimisen. Muut kotimaisen sääntelyn purkamisen osa-alueet ovat näin ollen todennäköisesti pettymys ulkomaisille tarkkailijoille, kun lopulliset säännöt määritellään ja pannaan täytäntöön. Esimerkiksi vaikka Big Bangin retoriikassa on korostettu valuuttatransaktioiden täydellistä hallintaa, valtiovarainministeriö on jo ilmoittanut (jo ennen uusien sääntöjen voimaantuloa) uudet raportointivaatimukset, jotka on suunniteltu estämään veronkiertoa kaikille, jotka liikkuvat enemmän kuin 2 miljoonaa jeniä (noin 18 000 dollaria) maahan tai sieltä pois. Näillä säännöillä voi olla jäähdytysvaikutus liiketoimiin. Jos he eivät tee, ja jos valtavia varoja siirtyy japanilaisista ulkomaisiin pankkeihin, ministeriö todennäköisesti asettaisi tiukempia rajoituksia hidastaakseen maastamuuttoa, jotta japanilaiset instituutiot eivät joutuisi karkaamaan.

Lopuksi, ollakseen täysin tehokas rahoitusalan sääntelyn purkaminen edellyttää, että väestö on valmis hyödyntämään uusia rahoitusvälineitä. Japanilaiset ovat kuitenkin edelleen selkeästi riskejä vältteleviä sijoituspäätöksissään ja pitävät suuren osan säästöistään pankkitilien ja vakuutusten muodossa. Ei ole ollenkaan selvää, että he hyökkäävät mahdollisuuteen laajentaa säästösalkkuaan omaisuusvakuudellisiin arvopapereihin, ulkomaisiin sijoitusrahastoihin, johdannaisiin, ulkomaisiin pankkitileihin ja muihin sijoitusmahdollisuuksiin. Ilman innokasta kotitaloussektoria rahoitusalan sääntelyn purkaminen voi jättää Japanin rahoitusjärjestelmän jatkuvan pankkien hallintaan, ja pankit voivat päätyä uusien rahoitusinstrumenttien ensisijaisiksi haltijoiksi. Tämä oli tarina yritysten joukkolainojen sääntelyn purkamisesta 1980-luvulla; Kun joukkovelkakirjamarkkinat vähitellen vapautettiin ja niiden annettiin laajentua, yrityslainojen ensisijaisia ​​ostajia olivat pankit. Loppujen lopuksi varsinaiset rahavirrat tai instituutioiden tiedonkäsittely ja lainapäätösten tekeminen eivät juurikaan muuttuneet.

Keskeneräinen bisnes: Pankkien sotku

Joskus hallituksen poliittisen aloitteen tärkein osa on se, mitä ei sisälly. Alkuräjähdyksessä puuttuva elementti on selkeä politiikka, jolla tuetaan valtion pankkeja, joiden todellinen taloudellinen pääoma (erottuna virallisesti raportoiduista pääomaluvuista) on huonontunut vakavasti järjestämättömien lainojen takia. Japanin pankkitilanteen rehellinen selvitys paljastaisi todennäköisesti, että monet maksukyvyttömät pankit jatkavat toimintaansa, kun taas monien muiden pankkien pääoma on selvästi kansainvälisten standardien alapuolella. Epäonnistuminen kohtaamaan tätä valtavaa ongelmaa heikentää alkuräjähdystä, koska erittäin heikkojen instituutioiden täyttämän järjestelmän muuttaminen voi olla liian traumaattista virkamiehille ja poliitikoille, jotta ne voisivat ponnistella voimakkaasti.

USA:n päättäjiltä kesti toki vuosia selvitä Yhdysvaltain rahoitusjärjestelmän sotkusta 1980-luvun säästö- ja lainakriisin aikana – sinä aikana ongelmat vain pahenivat. Mutta kun sääntelijät ryhtyivät toimiin 1980-luvun lopusta alkaen, he tekivät sen suoraan sulkemalla maksukyvyttömät pankit ja säästöpankit ja maksamalla tallettajiensa takaisin tai muissa tapauksissa tarjoten valtion varoja saadakseen terveet laitokset ottamaan haltuunsa maksukyvyttömät pankit. Samaan aikaan sääntelyviranomaiset pakottivat heikosti pääomitetut pankit joko supistamaan tai hankkimaan uutta pääomaa. Prosessi oli tuskallinen ja luultavasti viivästytti toipumista vuosien 1990-91 lamasta, mutta sen jälkeen Yhdysvaltoihin jäi yksi maailman vahvimmista pankkijärjestelmistä.

Japanilla on edessään useita esteitä omaksuakseen Yhdysvaltain mallin ratkaistakseen rahoituslaitossotkunsa. Poliittisella rintamalla Japanin valitut johtajat ja valtiovarainministeriön virkamiehet pelkäävät kansan vastustusta julkisten varojen käyttämiselle jopa maksukyvyttömien instituutioiden poistamiseen kurjuudestaan. Rohkea toiminta marraskuussa talletusten suojaamiseksi Hokkaido Takushoku Bankissa, joka on yksi Japanin suurimmista, on rohkaiseva merkki. Kriittinen kysymys on nyt, käynnistävätkö Japanin viranomaiset laajemman pankkien siivousohjelman. Keskeinen este tässä on se, että suhteellisen harvat terveet japanilaiset pankit pystyvät ottamaan haltuunsa monet muut heikommat pankit. Periaatteessa tämä epäkohta voitaisiin voittaa, jos Japani joutuisi ulkomaisten pankkien ja rahoituslaitosten kanssa tarjouskilpailuun heikkojen ja maksukyvyttömien japanilaisten pankkien kanssa. Mutta ulkomaista kiinnostusta rajoittavat läpinäkymättömät japanilaiset kirjanpitokäytännöt. Kun Japanin kiinteistömarkkinat ovat käytännössä jäätyneet – tehottomien kaavoitussääntöjen, raskaiden transaktioverojen yhdistettynä erittäin kevyeen kiinteistöverotukseen, riittämättömään vuokralaisten poistamismahdollisuuksiin ja muihin ongelmiin – ja koska liiketoimia tapahtuu vain vähän, on vaikeaa kenellekään, ulkomaiselle tai kotimaiselle, tietää useimpien japanilaisten järjestämättömien lainojen perustana olevan kiinteistövakuuden todellisen arvon.

Vaikka mikään yksittäinen muutos ei sinänsä todennäköisesti johda Japanin pankkitilanteen puhdistumiseen, hallituksella ei ole muuta vaihtoehtoa kuin lopulta käyttää julkisia varoja ongelman ratkaisemiseen. Niin kauan kuin pankit pysyvät heikkoina, Japanin yleinen talous kamppailee terveen elpymisen saavuttamiseksi. Big Bang -uudistukset tarvitsevat kipeästi tervettä taloutta menestyäkseen.

Japanilaiset päättäjät voivat oppia ainakin yhden kielteisen opin Yhdysvalloista. 1980-luvulla Yhdysvallat lievensi varallisuussijoitusten rajoituksia säästäväislaitoksille, joista suurin osa oli tuolloin maksukyvyttömiä, mutta jatkoi toimintaansa talletusvakuutuksen vuoksi. Kannustimilla pelata uhkapeliä ylösnousemukseen, monet säästäjät käyttivät väärin heille annettua laajempaa sijoitusvaltuutusta ja tuhlasivat miljardeja kiinteistökaupoissa. Koska japanilaiset päättäjät ovat nyt samanlaisessa tilanteessa pankkien kanssa, he olisivat harkitsevia rajoittamaan heikkojen pankkien mahdollisuuksia olla sidoksissa pankkitoimintaan kuulumattomiin yrityksiin tai olla niiden omistuksessa – mitä voitaisiin käyttää liiallisten riskien ottamiseksi siinä toivossa, että uhkapeleistä saatavat hyödyt käytettäisiin auttamaan heikkoja pankkisiskojaan. Tällaisen lopputuloksen estämiseksi viranomaisten olisi vaadittava, että vain hyväpääomaiset pankit – rehellisin kirjanpitosäännöin mitattuna – saavat hyödyntää uuden rahoitusalan holdingyhtiölainsäädännön sallimia laajempia valtuuksia.

Ehkä jonkin suuren alku?

Japanin alkuräjähdys on varmasti isompi kuin aikaisemmat uudistuspyrkimykset ja sen pitäisi siten luvata merkittäviä muutoksia maan rahoitusjärjestelmään. Edellä esitetyistä varoituksista huolimatta ehdotetut muutokset ovat myönteinen kehitys. Mutta laajempi uudistus on vielä toteuttamatta, vaikka pankkijärjestelmän suuret ongelmat jatkuvat. Nykyisen uudistuskierroksen epätäydellisyys jättää monia tehottomia tai ei-toivottuja käytäntöjä, ja pankkialan sotku voi heikentää uudistuksen voimaa. Etsi vielä Bigger Bang joskus tieltä.